Ein ungewöhnliches und wenig erfreuliches Jahr liegt hinter uns. Ein Jahr, dass viel Vertrauen zerstört hat - Vertrauen als Konvention und Charakteristikum moderner Gesellschaften. Wir müssen darauf eingehen. Denn die meisten Dinge im Leben, die wir als Menschen für wahr und rational halten, haben wir nicht durch eigene Überprüfungen verifiziert, sondern wir übernehmen sie im Vertrauen auf andere. Die Finanzkrise ist eine Vertrauenskrise, und sie ist die Ursache für die schlechte Wirtschaftslage, die wir derzeit durchleben. Einige Grundfesten der Finanzwelt sind aus den Fugen geraten. Trotz der nunmehr 25-jährigen Erfahrung im Bankgeschäft habe auch ich einige Ereignisse in ihrer Dimension so nicht erwartet.

Wir mussten leider lernen

- dass Gier und Betrug offensichtlich keine Grenzen gesetzt sind

- dass Aufsichtsbehörden und Ratingagenturen auf allen Ebenen versagt haben

- dass selbst Sondervermögen sich in Luft auflösen (siehe Madoff-Fonds)

- dass Banken sich meilenweit von der Realwirtschaft entfernt haben

- dass die hohen Bankgewinne der letzten Jahre nur durch unverantwortliche Spekulationen erzielen werden konnten

- dass Humankapital (sprich: Mitarbeiter) nur noch Stellschrauben bei Renditekalkulationen sind

- dass die Bankbilanzen so marode sind, daß selbst die vermeintlich besten Institute der Welt entweder insolvent sind oder kurz davor stehen

- dass man mit 10 Mrd. (egal welche Währung) kaum noch etwas ausrichten kann

- dass viele Aufsichtsräte in den Unternehmen ihren Aufgaben nicht gewachsen sind

- dass die Aktienindizes vormittags 7% im Minus und am Nachmittag 3% im Plus sein können

- dass die Bundesregierung den Bürgern vorgaukelt, ihre Bankeinlagen seien sicher

Die Finanzmarktkrise und ihre Begleiterscheinungen hat die Weltwirtschaft global in eine tiefe Rezession gestürzt. Der Fall der Investmentbank Lehman Brothers war der Kulminationspunkt, der rund um den Globus Schockwellen auslöste. Banken, Versicherungen, Institutionelle Investoren und Privatanleger erlitten weltweit enorme Vermögensverluste, da die Bank zu groß und zu vernetzt war, als das man sie hätte insolvent werden lassen dürfen (Too big, to fail).

Die Wirkungen griffen in der Folge sehr schnell von der Finanz- auf die Realwirtschaft über. Jegliche Risikostreuung wurde aufgrund der Stärke der Abwärtsbewegung ad absurdum geführt. Aktien, Zinsen, Rohstoffe und Immobilienpreise kannten nur eine Richtung, da die großen Industriestaaten der Welt (USA, Europa, Japan) gleichermaßen betroffen sind und auch die Schwellenländer sich nicht abkoppeln können. Die Weltwirtschaft ist gerade dabei, die schlimmsten Exzesse abzubauen. Ich verzichte an dieser Stelle auf eine weitere allgemeine Situationsanalyse, denn die Medien sind mittlerweile voll von Kommentaren und Beschreibungen.

Wie geht es weiter?

Einen seriösen Ausblick zu geben, fällt in diesem Zusammenhang ohnehin schwer, da es sich um keine normale Rezession handelt. Der Wegfall des Bankensektors als Garant für Liquiditäts- und Kreditversorgung ist eine Bürde, die von den Zentralbanken trotz üppiger Liquiditätszufuhr dauerhaft nicht übernommen werden kann. Staatliche Entscheidungen werden in diesem Jahr eine ungeahnte Bedeutung erlangen, mit allen Gefahren, die davon ausgehen können. Von der zerstrittenen Koalition hierzulande wird man leider keine wirksamen Impulse erwarten können, zumal im Wahljahr bei Politikern andere Prioritäten bestehen.

Neben der schwindenden Wirtschaftsleistung könnten sich möglicherweise weitere Risikofaktoren aus Protektionismus, Wettbewerbsverzerrung und militärischen Konflikten ergeben. Der Krieg im Gaza-Streifen kann in den Regionen genauso schnell eskalieren wie der Streit zwischen Pakistan und Indien.

Ecuador hat erklärt, seine Auslandsschulden nicht mehr bedienen zu wollen. Seit dem G20 Treffen im Oktober haben 5 Staaten (Russland, Indien, Indonesien, Brasilien und Argentinien) angekündigt, Einfuhrtarife auf Importe einzuführen oder zu erhöhen. Russland plant Strafzölle auf Autos. Indien hob bereits Zölle auf Eisen, Erz und Soja an. Brasilien und Argentinien wollen für alle Importe außerhalb des Mercosur die Tarife anheben. Vietnam hob kürzlich die Einfuhrzölle auf Stahl an. Die EU denkt darüber nach, Zölle auf Papier aus China einzuführen. Frankreich setzte einen EUR 7,5 Mrd. schweren Fonds für Investitionen in französische Unternehmen auf, um ausländische Übernahmen zu erschweren. China fror Exportrabatte ein und die USA will China wegen Einfuhrbeschränkungen beim WTO verklagen. Soweit zu den reflexartigen Handlungen der Politiker in den letzten Wochen.

Makroökomischer Ausblick

Unserer Einschätzung nach wird die USA, obwohl Hauptverursacher der weltweiten Turbulenzen, als eine der ersten Volkswirtschaften den Turnaround schaffen. Die US-Unternehmensfinanzierung ist nicht so stark von Banken abhängig wie in Deutschland oder im Euro-Raum, wie der Blick auf das Verhältnis von Unternehmensanleihen zu Bankschuldverschreibungen zeigt (in USA rund 2:1; Euro-Raum 1:2). US-Unternehmen finanzieren sich vielfach direkt am Kapitalmarkt. In diesen Prozess greift nun die US-Notenbank ein und kauft Papiere an, um den Unternehmenssektor direkt mit Liquidität zu versorgen und dadurch Erholungsansätze bereits in ihren Anfängen zu stärken. Die defekten Mechanismen des Finanzmarkts werden durch das direkte Eingreifen der FED wie bei einem Bypass umgangen. Die Realwirtschaft muss nicht warten, bis sich der Bankensektor konsolidiert hat.

Dieser Versorgungskanal steht der Europäischen Zentralbank leider nicht in gleichem Umfang zur Verfügung. Ihr bleibt nur die Versorgung des Bankensystems mit kurzfristiger Liquidität, in der Hoffnung, dass diese an die Realwirtschaft weitergeleitet wird.

Zugleich profitiert die amerikanische Volkswirtschaft in der gegenwärtigen Krise von einer pragmatischen und fast bedingungslosen Konjunkturpolitik des künftigen Präsidenten Obamas (Steuersenkungen, Investitionsprogrammen, Schuldnerentlastungen und vorübergehender (Teil-) Verstaatlichung gefährdeter Banken). Eine grundsätzliche Lösung des Problems der überbordenden US-Verschuldung von Staat und Verbraucher wird hiermit jedoch nur vertagt. Mittelfristig wird hier vermutlich nur ein sinkender US-Dollar helfen.

Vorübergehend sehr niedrige Zinsen

Die Tiefe und Dauer der Wirtschaftskrise wird sehr davon abhängen, wie schnell die fiskalpolitischen Maßnahmen der Regierungen wirken. Die Zentralbanken haben bereits einen erheblichen Teil ihres Instrumentariums eingesetzt und die Zinsen weltweit auf historische Tiefstände, teilweise schon in Richtung Null Prozent gedrückt. Es muß unter allen Umständen vermieden werden, daß die Rezession in einer Deflation mündet. Die eingeleiteten Maßnahmen der Regierungen sind in Umfang und Schnelligkeit richtig und insofern unterscheidet sich die heutige Situation auch ganz wesentlich von der Weltwirtschaftskrise in den 30er Jahren.

Die EZB wird nicht umhin kommen, im Laufe des ersten Halbjahres ihren Leitzins auf unter 2%, voraussichtlich sogar auf 1,5% zu senken. Man muß sich jedoch darüber im Klaren sein, daß die Niedrigzinspolitik nicht von Dauer sein kann. Die enorme Liquidität, die derzeit weltweit in die Märkte gepumpt wird in Verbindung mit steigender Staatsverschuldung, wird in nicht ferner Zukunft wieder zu steigender Inflation führen.

Die Situation von Banken und Finanzinstituten

Die Finanzwelt wird nach der Krise eine andere sein. Die bisherige Dominanz von Finanzwerten in den weltweiten Aktienindizes wird deutlich abnehmen, da die frühere Marktkapitalisierung von Banken nicht mehr erreicht werden kann. Trotz des rasanten Kursverfalls von Bank- und Versicherungsaktien (-70%) machen diese immer noch aktuell 20% der Marktkapitalisierung der wichtigsten Aktienindizes der Welt aus, obwohl sie nur 5% zur Wertschöpfung beitragen. Gleichzeitig sind sie in ihrer Existenz höchstgradig gefährdet, denn nach der letzten Erhebung befinden sich noch immer Netto(!)-Risikopositionen in Form von Credit Default Swaps von mehr als USD 10.000 Mrd. im Umlauf.

Trotzdem scheinen die Banken immer noch in einer anderen Welt zu leben – die aktuelle Werbung beispielsweise der Commerzbank oder der Royal Bank of Scotland sind an Ignoranz und Dummheit kaum zu überbieten: Slogan: „Während sich andere mit uns beschäftigen, kümmern wir uns um den Kunden“. Gestern abend ist die Commerzbank und ihr ebenso maroder Neuerwerb Dresdner Bank in einer beispiellosen Rettungsaktion vor dem Kollaps bewahrt und teilverstaatlicht worden. Wenn man sich überlegt, daß die Commerzbank in ihrem besten Jahr (2007) € 1,9 Mrd. an Gewinn ausgewiesen hat und ab sofort für die Gelder aus dem Rettungsschirm € 1,5 Mrd jährlich allein an Zinsen aufbringen muss, erkennt man, wo die Bank steht. Wie dieses Institut wieder in die Gewinnzone kommen will erschließt sich mir nicht. Anteilseigner werfen die Aktien auf den Markt – zu Recht. Doch leider sind wir nun alle Aktionäre dieser Bank.

Die überlebenden Banken werden noch lange mit der Entschuldung ihrer Bilanzen und dem Aufbau einer angemessenen Eigenkapitalquote beschäftigt sein. Die Notwendigkeit zur Entschlackung von rd. 50% der Bilanzsumme erklärt, warum der Spielraum für Kreditvergaben nahezu nicht vorhanden ist. Gleichzeitig drohen weitere Gefahren von Kreditausfällen durch Firmeninsolvenzen im Zuge des Konjunkturabschwungs. Hier gibt es nur einen Rat: Hände weg von Bankaktien.

Eine große Marktbereinigung findet derzeit auch bei Hedge Fonds und Private Equity-Gesellschaften statt, sofern ihr Geschäftsmodell in der Vergangenheit auf hohe Fremdfinanzierung und spekulativen Wertentwicklungen gesetzt hat. Mehr als die Hälfte der Fonds werden vom Markt verschwinden. Die guten Gesellschaften werden jedoch gestärkt aus der Krise hervorgehen, da sie im Rahmen der Eigenkapitalbeschaffung der mittelständischen Industrie nach wie vor eine wichtige Rolle spielen können.

Einige sehr solvente Gesellschaften haben in den letzten Monaten von ihren Investoren viel Geld eingesammelt, um die sich in diesem Jahr bietenden Gelegenheiten zu nutzen, da werthaltige Realgüter von notleidenden Investoren abgestossen werden müssen (Bsp. US-Immobilien, mittelständische Unternehmen etc.). Hier werden sich für liquiditätsstarke Investoren excellente Kaufgelegenheiten auftun.

Die Börsenindizes

Der kurz- und mittelfristige Ausblick für 2009 an den Aktienmärkten ist reine Spekulation, von daher werde ich mich kurz fassen. Die Märkte werden in den nächsten Monaten aufgrund der weiterhin schlechten Nachrichtenlage stark schwanken. Auch wenn einzelne Aktienbewertungen sehr verlockend erscheinen, halte ich einen Einstieg generell für zu verfrüht, da ein nochmaliges Nachgeben um 20-25% nicht unwahrscheinlich ist.

Langfristig betrachtet ist bei ausgewählten Unternehmen (nachhaltige Dividendenrenditen von 7%) der Investitionszeitpunkt jedoch günstig, da diese Unternehmen gestärkt aus der Krise hervorgehen und deren Aktienkurse in 2010/2011 voraussichtlich deutlich über den heutigen Preisen liegen werden.

Stichwort Abgeltungssteuer: Trotz der verständlichen Zurückhaltung bei Neuinvestitionen habe ich in den letzten Monaten des Jahres viele Mandantengespräche geführt, um die letzte Chance auf steuerfreie Kursgewinne, vor allem mit Blick auf die Altersvorsorge oder Geldanlagen für Kinder, nicht situationsbedingt verstreichen zu lassen. Ergebnis war, daß wir in der überwiegenden Anzahl der reinen Fondsdepots Neuanlagen und Umschichtungen vorgenommen und die Absicherung durch signifikante Aufstockung vermögensverwaltender Mischfonds erhöht haben. Gleichzeitig bleiben damit die Entwicklungschancen bei steigenden Märkten gewahrt. Die Depots sind somit für die Langfristanlage sinnvoll strukturiert, da sie ein implizites Risikomanagement beinhalten, da es den Fondsmanagern innerhalb des Fonds erlaubt ist, die Aktienquote je nach Marktlage zu variieren.

In der Vermögensverwaltung halten wir in unseren Mandantendepots derzeit im Durchschnitt rd. 20% Aktien, 15% Anleihen und 65% Liquidität. Ziel ist es, im Laufe des Jahres die Quote von Aktien, ETF`s auf Indizes und Zertifikaten auf Aktien zu erhöhen, wenn die Indikatoren eine Trendwende signalisieren.

Mittelfristig wird sich auch das Engagement in Schwellenländern weiter auszahlen, da diese Länder den wesentlichen Anteil zum globalen Wachstum beisteuern werden. Die Einbrüche von 50% (Brasilien) bis zu 75% (Russland) haben die Märkte nach gängigen Bewertungsmethoden wieder billig gemacht. Bei Russland ist jedoch weiterhin Vorsicht angesagt, da einerseits die politische Willkür der „Kreml AG“ ausländische Investoren zunächst einmal verschreckt hat, andererseits Russland sich im Gegensatz zu den anderen Schwellenländern in einer tatsächlichen Rezession befindet.

Ein Wort zu Zertifikaten

Im Zusammenhang mit der Insolvenz von Lehman Brothers ist von den Medien ein unglaublicher Unsinn über Zertifikate verbreitet worden. Richtig ist, dass das Emittentenrisiko bzw. das Risiko des Garantiegebers in der Vergangenheit nicht ausreichend gewürdigt wurde, da niemand die Insolvenz von namhaften internationalen Banken ernsthaft in Erwägung gezogen hat. Richtig ist auch, dass Banken in inflationärer Art und Weise Tausende von Zertifikaten auf alles aufgelegt haben, was nur ansatzweise handelbar war. Und richtig ist auch, daß die Bankberater die aufgelegten Produkte ihres Hauses wahllos an Kunden verkauft haben, ohne die Produkte selbst zu verstehen. Für die Banken ein einträgliches Geschäft, da hier üblicherweise hohe versteckte laufende Kosten eingerechnet sind. Die im Prospekt in Aussicht gestellten Ergebnisse sind häufig selbst bei günstigem Verlauf allein wegen der Kosten nicht zu erreichen. Insoweit ist Kritik an der Produkt- und Vertriebspolitik der Banken durchaus angebracht, nicht jedoch in der undifferenzierten Form an dem Instrument des Zertifikates selbst.

Denn: Richtig ist auch, dass es hervorragende Produkte gibt (Discount- oder Bonuszertifikate), die eine einfache und verständliche Rückzahlungsstruktur aufweisen, keine versteckte Kosten beinhalten und direkt an der Börse ohne Zusatzkosten erworben werden können. Diese Produkte sind ursprünglich als Risikoabsicherungsinstrumente aufgelegt worden und in der Tat außerordentlich gut für ein aktives Risikomanagement im Depot geeignet. Selbstverständlich werden wir zukünftig beim Einsatz von Zertifikaten die Emittentenbonität besonders hinterfragen. Die Emissionshäuser gehen mittlerweile vermehrt dazu über, den vollständigen Emissionsbetrag bei einem Treuhänder in bar zu hinterlegen, was im Zuge der Vertrauenskrise im Bankenbereich sehr zu begrüßen ist.

Fazit

Unternehmen und Arbeitnehmer stehen vor einem sehr schwierigen Jahr. Viele Businesspläne sind für das nächste Jahr heruntergefahren worden. Die Krise trifft Deutschland als Exportnation in besonderer Weise. Der Wirtschaftsabschwung ist in Tiefe und Nachhaltigkeit noch nicht prognostizierbar, da die wirklich schlechten Nachrichten aus der Realwirtschaft noch vor uns liegen. Weitsichtige Unternehmer können durch sachgerechte Kommunikation viel dazu beitragen, das gestörte Verhältnis zu Mitarbeitern und Anteilseignern zu verbessern.

Unser Hauptaugenmerk wird im Rahmen der Finanzplanung und Vermögensstrukturierung weiterhin auf die beste unabhängige Produktauswahl und auf eine sorgfältige Prüfung der produktanbietenden Partner in Bezug auf Leistungsbilanz und Solidität gelegt. Denn das Alleinstellungsmerkmal unseres Unternehmens beruht ausschließlich auf Vertrauen und einer engen Mandantenbindung. Von daher freut mich die positive Entwicklung der letzten Monate ganz besonders, die es - vor allem durch Empfehlungen aus dem Mandantenkreis - ermöglichte, die Vermögensverwaltungsmandate weiter auszubauen. Das ist in einem solchen Marktumfeld nicht selbstverständlich. Dafür bedanke ich mich sehr. Ich bin mir meiner Verantwortung im Hinblick auf die anvertrauten Vermögenswerte sehr bewusst.

uh / 1-2009